سهم مارفيل يقع بعيدًا عن أعلى مستوياته، لكن هامش التشغيل لديه استمر في الارتفاع.

لقد ارتفع هامش التشغيل المبلغ عنه في كل من العامين الماضيين، وتخطط الإدارة لزيادة التكاليف بشكل أبطأ بكثير من الإيرادات من هنا فصاعدًا.

لقد تضاعف سهم شركة مارفيل تكنولوجي (MRVL) أكثر من الضعف خلال العام الماضي ولا يزال بعيدًا عن ذروته السابقة. سعر السهم يبلغ 163.40 دولارًا، بزيادة حوالي 116% خلال الاثني عشر شهرًا الماضية مقارنة بـ 15.5% لمؤشر S&P 500، ومع ذلك، فإن قيمته تصل فقط إلى حوالي 52% من أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا والبالغ 316.35 دولار. ما لم يتماشى مع السعر هو هامش التشغيل المبلغ عنه: 16.4% خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، بعد 0.6% في العام السابق و8.6%- قبل عامين.

هل يمكن أن تستمر القفزة من الخسائر التشغيلية إلى 16.4%؟

يمكن التحقق من الآليات وراء تلك القفزة. في السنة المالية 2026، ارتفعت الإيرادات بنسبة 42% بينما زادت الأرباح المعدلة لكل سهم بنسبة 81%، أي تقريبًا ضعف معدل الإيرادات، والذي تشير إليه الشركة كرافعة تشغيلية في نموذجها. والخطة هي الحفاظ على الفجوة مفتوحة. بناءً على الأساس المعدل الذي توجهه الإدارة، والذي يستبعد تعويضات الأسهم، ونفقات الاستحواذ وإعادة الهيكلة، من المخطط أن تنمو نفقات التشغيل فقط في النطاق المتوسط إلى العالي في المراهقين كنسبة مئوية في السنة المالية 2028. وهذا أقل بكثير من النمو المتوقع للإيرادات البالغ حوالي 45% لنفس العام، والفارق هو ما سيحمل الشركة إلى الطرف العلوي لنموذج هامش التشغيل المستهدف البالغ 38% إلى 40% مع تقدم السنة المالية 2028، وهو الهدف الذي تحدده الإدارة على هذا الأساس المعدل بدلاً من المبلغ عنه.

ماذا يحدث للهامش إذا قيد العرض ذلك النمو البالغ 45%؟

العرض، وليس الطلب، هو الخطر الحالي هنا. وفقًا لما تقوله الإدارة، فإن أي شيء يتعلق بالذكاء الاصطناعي كان مقيدًا بالعرض لسنوات، ومارفيل تدفع للحفاظ على مكانها في الصف: حوالي 1 مليار دولار من المدفوعات المسبقة للموردين خلال السنة المالية 2027 لتأمين القدرة، ممولة من ميزانية تحمل ديونًا صافية تصل فقط إلى حوالي 0.3 مرة من EBITDA. تلك المدفوعات تهدف إلى شراء خط إيرادات يبلغ حوالي 11.5 مليار دولار في السنة المالية 2027 و16.5 مليار دولار في السنة المالية 2028، مقابل 8.7 مليار دولار خلال الاثني عشر شهرًا الماضية. هذه كمية كبيرة من القدرة لتأمينها في الوقت المحدد.

حالة الهامش هي أن الزيادة الكاملة لا تحتاج إلى الوصول. مع التخطيط لنمو نفقات التشغيل المعدلة في النطاق المتوسط إلى العالي في المراهقين، سيتعين على نمو الإيرادات أن يتباطأ دون هذا المعدل قبل أن تتوقف تكاليف الجانب عن إضافة الهامش، ومن أجل النطاق، فإن أضعف الأرباع الأربعة الماضية قامت بزيادة الإيرادات بنسبة 22% على أساس سنوي، وهو ما يتجاوز هذا المخطط ولكن ليس كثيرًا. المشكلة تكمن في مكان آخر.

تحويل النقد، الهامش الإجمالي والضرب

ثلاثة أشياء تعكر صفو القضية. غطت التدفقات النقدية التشغيلية حوالي أربعة أخماس من صافي الدخل خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، لذا فإن الربح المبلغ عنه حاليًا يتجاوز النقد وراءه، والمدفوعات المسبقة تمر عبر السنة المالية 2027. النصف الآخر من معادلة الهامش هو الهامش الإجمالي، الذي يتم توجيهه على الأساس المعدل عند حوالي 59% للسنة المالية Q2 2027، وهو تقريبًا ما كان يجري عليه، لذا فإن الرافعة تحتاج إلى الحفاظ على ذلك الرقم بدلاً من تحسينه. والسهم ليس رخيصًا على التحسينات التي تم تقديمها بالفعل: 57 مرة من الأرباح المتراكمة تضعه نحو أعلى مستوى له خلال عشر سنوات مضت، لذا فإن سعرًا أقل بكثير من أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا ليس هو نفس الشيء كالتقييم المنخفض.

الحجة هي اتجاه الربح، وليس الضرب

لذا فإن الحجة هنا ضيقة ومحددة. ليس سهمًا رخيصًا، وليس وعدًا بأن الزيادة الموجهة ستصل في الوقت المحدد. إنها هيكل تكاليف نقل هامش التشغيل المبلغ عنه من خسارة إلى 16.4% في عامين، مع خطة تقضي بأن تستمر التكاليف في النمو بشكل أبطأ بكثير من المبيعات حتى السنة المالية 2028. إذا كنت تزن سعرًا يقارب نصف أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا مقابل عمل تجاري لا يزال هامشه يتحسن، فهذه هي المقايضة التي يجب اختبارها بدلاً من قصة الذكاء الاصطناعي حولها. الشيئان اللذان سيؤكدان ذلك عند الإعلان عن السنة المالية Q2 2027 هما تمديد الهامش التشغيلي المبلغ عنه للقفزة، وتدفق النقد التشغيلي الذي يغلق الفجوة مع صافي الدخل.

خط تكلفة واحد لا يمكنه تحديد حجم محفظتك

إن اتساع الهامش هو سبب جيد للنظر بجدية في شركة واحدة. إنها ليست طريقة لإدارة أموالك. حجم المركز، وما يجلس بجانب حيازة، وقاعدة لليوم الذي تتوقف فيه الفرضية عن العمل، تحدد أكثر من أي مكالمة صحيحة واحدة، واسم بسعر 57 مرة من الأرباح هو المكان الذي يظهر فيه ذلك. هذه هي الفكرة وراء محفظة تريفيس عالية الجودة، التي تحتفظ بمجموعة من الأسماء عالية الجودة بموجب قواعد بدلاً من قصة واحدة في كل مرة. لقد حققت محفظة تريفيس عالية الجودة (HQ) سجلًا تاريخيًا من التفوق على معيار يجمع بين