خط ربح سحابة أمازون هو ما اشتراه السوق فعلياً

جاءت نتائج الربع الأخير قريبة من المتوقع مع تغييرات كبيرة في ربحية السحابة وفاتورة نقدية أكبر لتمويلها.

في الخطين الأولين اللذين يتم فحصهما أولاً، قدمت أمازون (AMZN) ما كان متوقعًا تقريبًا. وصلت الإيرادات إلى 200.61 مليار دولار، بزيادة 20% على أساس سنوي، مقابل تقدير إجماعي قدره 200.4 مليار دولار. بلغت أرباح GAAP 5.75 دولار للسهم على صافي دخل قدره 62.6 مليار دولار، على الرغم من أن هذا الرقم للسهم يشمل 53.4 مليار دولار من الدخل غير التشغيلي قبل الضريبة - بشكل رئيسي من استثمارها في Anthropic. إذا قمنا بإزالة تلك الزيادة في التقييم، فإن الأرباح العادية بلغت 1.97 دولار للسهم مقابل 1.86 دولار المتوقع. بعد ذلك، ارتفع السهم بنسبة 15.3% في أول يوم تداول بعد التقرير، بينما حقق مؤشر S&P 500 عائدًا بنسبة 0.7%، وعادت MSFT بنسبة 3.0%، وGOOGL بنسبة 6.7% خلال نفس الفترة. كان السوق يدفع مقابل رقم مختلف.

بلغت إيرادات AWS 42.2 مليار دولار، بزيادة 37% على أساس سنوي، والذي تسميه الإدارة الربع الخامس على التوالي من التسارع وأسرع نمو لها خلال 18 ربعًا. كان النمو هو العنوان الرئيسي. الربحية هي ما يمول البناء: بلغ دخل التشغيل لقطاع AWS 16.6 مليار دولار، مقابل 10.2 مليار دولار في العام السابق، وأشارت الإدارة إلى أن هامش القطاع ارتفع بنحو 650 نقطة أساس على أساس سنوي، أو 520 نقطة أساس باستثناء الربح من المحاسبة على القيمة العادلة لعقود الطاقة. اتساع الهامش بينما لا يزال يتم إضافة القدرة هو الجزء الذي كان ينقص حجج الإنفاق الرأسمالي. بلغ إجمالي دخل التشغيل 27.5 مليار دولار، بزيادة 43% على أساس سنوي، متجاوزًا النطاق الموجه الذي حددته الإدارة ما بين 20 مليار دولار إلى 24 مليار دولار للربع من يونيو. بينما سارت النقدية في الاتجاه المعاكس.

لأن الإنفاق زاد بدلاً من أن ينخفض. تتوقع الإدارة الآن أن تنفق حوالي 220 مليار دولار في نفقات رأس المال النقدية في 2026، ارتفاعًا من تقدير سابق قدره حوالي 200 مليار دولار، وتوضح أن تكلفة الذاكرة المرتفعة هي السبب في الفرق. كانت التدفقات النقدية الحرة على مدى الأشهر الاثني عشر الماضية تدفقًا قدره 7.6 مليار دولار، مقابل تدفق قدره 18.2 مليار دولار في العام السابق، مدفوعة بشكل رئيسي بزيادة قدرها 66.1 مليار دولار على أساس سنوي في مشتريات الممتلكات والمعدات. مع مقارنة 775.68 مليار دولار من الإيرادات على مدى الأشهر الاثني عشر الماضية، فإن خطة رأس المال لعام 2026 وحدها قريبة من 30% من ذلك. حسابات الإدارة في استرداد الأموال: تخسر الخوادم ومعدات الشبكات في أقل من ثلاث سنوات، مقابل عمر استخدام الخادم الذي لا يقل عن خمس إلى ست سنوات، داخل مراكز البيانات التي لها عمر استخدام يزيد عن 30 عامًا. يبلغ حجم الطلب المتبقي 496 مليار دولار، مع نمو ثلاثي الأرقام على أساس سنوي.

وجهت الإدارة مبيعات صافية للربع الثالث من 2026 بين 197 مليار دولار و202 مليار دولار، أي نمو بين 9% إلى 12% مقارنة بالربع الثالث من 2025. جزء من الانخفاض عن النمو البالغ 20% الذي تم الإبلاغ عنه حديثًا هو ميكانيكي بدلاً من مدفوع بالطلب: باستثناء تغيير يوم برايم في كلا العامين، تقول الإدارة إن النمو سيكون أعلى بنحو 400 نقطة أساس، و80 نقطة أساس أخرى من الضغط هو تأثير عملة متوقع. لا يتبع دليل الأرباح هذا الانخفاض من حيث المقارنة السنوية: يُوجه دخل التشغيل ليكون بين 22.5 مليار دولار و26.5 مليار دولار، مقابل 17.4 مليار دولار في الربع الثالث من 2025.

إذا كنت تحتفظ بأسهم أمازون، فقد تغيرت الحالة. كانت تعتمد في السابق على نمو AWS بالإضافة إلى وعد بأن الإنفاق سيسدد لاحقًا؛ الآن يحمل خط الربح الخاص بالقطاع نفسه، حيث بلغ دخل التشغيل 16.6 مليار دولار. ما لم يتغير هو تكلفة النقد، التي زادت بدلاً من أن تنخفض. إذا كنت تراقب من الخارج، فإن السؤال الحي لم يعد ما إذا كان البناء يعمل ولكن ما إذا كان تحسين الهامش سيستمر، وقد قدمت لك الإدارة بالفعل النسخة النقية من ذلك: 520 نقطة أساس من التحسين باستثناء الربح الناتج من عقود الطاقة. ما يحسم الأمر هو دخل التشغيل للربع الثالث من 2026 مقابل التوجيه المحدد بين 22.5 مليار دولار و26.5 مليار دولار. هذا هو ما يُبنى عليه الفحص الذي يعتمد على الشركات التي تستمر توجيهاتها المستقبلية في الارتفاع.

تحسب الرياضيات الخاصة بالإدارة أن نقطة التعادل لهذه الخوادم تقع في أقل من ثلاث سنوات. المحفظة لا تحصل تلقائيًا على ثلاث سنوات من الصبر؛ بل تتلقى ما تفعله طباعة الأسعار القادمة. تلك الفجوة، بين دورة رأس المال المقاسة بالسنوات ومركز يتم تحديده كل يوم، هي ما بُنيت عليه محفظة Trefis High Quality: مجموعة متنوعة من الأسماء، مقاسها وتدويرها حسب القاعدة بدلاً من الاقتناع بخطة رأس المال واحدة. امتلاك العائد هو النصف السهل. تمويله هو النصف الذي يختبرك. تتمتع تلك المحفظة بسجل من التفوق على معيار يجمع بين المؤشرات الثلاثة الرئيسية - S&P 500، وS&P Mid-cap، وRussell 2000.