سانتولي: لماذا كل هذا الضجيج حول عوائد السندات يحدث الآن
إنها صيف ناضج في الاقتصاد الأمريكي، ودرجة حرارة تكييف الهواء معلقة في أكثر الغرف حرارة في المنزل، المطبخ، حيث تتدفق الشمس دائمًا ويكون الفرن مضبطًا على الشواء.
في هذه الحالة، تعتبر سوق السندات هي منظم الحرارة، التي تعمل على تعويض الطلب المتزايد على الديون من الحكومات والشركات من خلال رفع تكاليف الاقتراض إلى أعلى مستوياتها في عدة سنوات. أما المطبخ فهو قطاع بناء الذكاء الاصطناعي، الذي يسعى بشغف لتحويل حوالي 2 تريليون دولار إلى احتياطيات هائلة من القدرة الحاسوبية بحلول نهاية العام المقبل.
إن الارتفاع في عوائد السندات لا يؤثر كثيرًا على تعديل وتيرة جمع رأس المال واستثمارات الشركات. لكنه قد يهدد بفرط تبريد أجزاء أخرى من الاقتصاد، مثل الإسكان وإنفاق الشارع الرئيسي.
هذا هو السياق الذي سعى فيه وزير الخزانة سكوت بيسنت إلى كبح عوائد الخزانة طويلة الأجل الأسبوع الماضي من خلال توسيع برنامج موجود لشراء كميات صغيرة من الديون الحكومية الأقل سيولة في السوق المفتوحة.
أدى هذا التحرك إلى رد فعل مفرط من المشاركين في السوق والمعلقين، حيث اعتبره البعض نظرة سيئة لوزير خزانة اتهم سلفه بتلاعب غير مرغوب فيه في معدلات السوق، أو أنه صغير جدًا ليكون له تأثير، أو كلا الأمرين. وتزايدت الانتقادات بعد أن عكست الانخفاض الأولي في العوائد بعد يوم، بينما استمرت الانخفاضات الحادة في الدولار الأمريكي وارتفاع أسعار الذهب، وهو مزيج يمكن قراءته كتصويت بعدم الثقة في القائمين على سياسة المالية.
وبالطبع، فإن البيع في السندات يثير القلق حتمًا بشأن نقطة كسر مالية تهدد منذ فترة طويلة أن تصبح واقعًا. إن القلق بشأن قدرة الولايات المتحدة على تمويل العجز الهيكلي يشبه حالة المناعة الذاتية: تشعر بالتوتر من التحفيزات السوقية السلبية، مثل الإنفاق الرأسمالي المفرط وحلقات التضخم الناتجة عن الحروب، ثم غالبًا ما تعود إلى حالة الخمول مرة أخرى.
لكن هل سيكون من المفاجئ أن نعلم أن ارتفاع عائدات الخزانة لمدى 10 سنوات الأسبوع الماضي بلغ مجرد 4 نقاط أساس، ليصل إلى 4.74%؟ وأن العائد كان قد ارتفع هنا من قبل عدة مرات على مدار السنوات الثلاث الماضية، حتى لو كان ذلك لفترة قصيرة؟ ماذا عن حقيقة أن العائد على ديون الشركات ذات التصنيف الاستثماري لا يزال أقل من ذروته قبل بضع سنوات، لأن الفروق فوق سندات الخزانة ضيقة جدًا؟
إن مستوى العائد المطلق ليس عقابيًا بشكل عام بعد على الشركات الكبرى. ولا، في الوقت الحالي، هو سحب قوي لخفض قيم الأسهم. مع نمو الناتج المحلي الإجمالي الاسمي (النمو الحقيقي زائد التضخم) الذي يدور حول 5-6% الآن، ما مدى الانخفاض المتوقع لعائدات العشر سنوات؟ كما أن انحدار منحنى العائد ليس متطرفًا مقارنة بالنطاقات التاريخية.
لقد سمح التنظيم حتى الآن للسوق المالية بالبقاء صامدة نسبيًا. لا توجد عتبات واضحة للعوائد التي تقوض الأسهم بشكل فوري، حتى لو كان مستثمرو الأسهم يراقبون بحذر.
تقول كتب الاقتصاد إن أعلى مستوى للدخل الحقيقي – عائد السندات لمدة 30 عامًا، أو العائد الاسمي مطروحًا منه التضخم المتوقع من السوق، والذي يتجاوز الآن 3% – يجب أن يعمل كقيد على النمو الاقتصادي وتقييمات الأسهم. يمكن أن تكون هذه التأثيرات دقيقة، وتستغرق وقتًا طويلاً، وتخفف لفترة من خلال النمو المثير للشركات في الوقت الحاضر.
من المهم أيضًا أن ندرك أن مؤشر S&P 500 عاش بشكل مريح في ذلك المطبخ الحار مع بناة الذكاء الاصطناعي. حوالي ثلث نمو أرباحه الأخيرة يأتي مباشرة من شركات بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. إنه حقًا معيار للسلع الرأسمالية والأعمال بين الشركات أكثر من كونه مقياسًا للاستهلاك الأمريكي الواسع. يشكل قطاع السلع الاستهلاكية الاختيارية 9.2% من S&P، ولكن وزنه ينخفض إلى أقل من 4% إذا تم استبعاد وكالات الذكاء الاصطناعي / التكنولوجيا مثل أمازون وتسلا.
وهكذا، يحوم السوق ضمن بضعة بالمئة من أعلى مستوياته القياسية، حتى مع إظهار الأسبوع الماضي انخفاضًا بنسبة 12.4% في بدايات الإسكان لشهر يوليو، وأعلنت وول مارت عن أضعف نمو في مبيعات المتاجر المماثلة ربع السنوي منذ عام 2020.
هذا لا يعني أن الاقتصاد الأساسي يعاني بشكل عام؛ ليس على الإطلاق. ينمو إنفاق المستهلكين في نطاق مستقر، والبطالة منخفضة، وعبء خدمة الدين الاستهلاكي الكلي قابل للإدارة.
ومع ذلك، فإن نمو الأجور يتراجع بينما يبقى التضخم مرتفعًا، وتحقيق مكاسب استرداد الضرائب في الماضي، والعصارة الحقيقية في الاقتصاد تبقى في الإنفاق الشركات المدعوم من الأرباح الوفيرة – ديناميكية رأس المال على العمل التي تجعل ارتفاع أسعار الفائدة يظهر للجمهور كعامل يفاقم "القدرة على التحمل" بدلاً من أن يكون علامة إيجابية على الزخم في قطاع الأسر.
بالنسبة للمستثمرين، فإن نفس زيادة العوائد الحقيقية المدمجة في سندات الخزانة التي