توجه ارتفاع سهم مايكروسوفت الآن يعتمد على بناء مركز البيانات الخاص بها.
تتعلق الحالة الإيجابية هنا بشكل أقل بمدى وصول طلبات الذكاء الاصطناعي، وأكثر بسرعة قدرة مايكروسوفت على تسليم الطلبات التي تم حجزها بالفعل.
تقدمت مايكروسوفت (MSFT) على السوق خلال الأشهر الثلاثة الماضية، حيث حققت عائدًا قدره 15.5% مقارنة بـ 3.1% لمؤشر S&P 500، ومع ذلك، فإن السهم قد انخفض بنسبة 3.5% على مدار الاثني عشر شهرًا الماضية وحوالي 10% أقل من أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا. لا يحتاج الجانب الإيجابي من هنا إلى طلب جديد، بل يحتاج إلى تسليم ما وقّع عليه العملاء بالفعل.
وصلت الالتزامات المتبقية للأداء التجاري للشركة إلى 678 مليار دولار في الربع المالي الرابع 2026، مقابل 331.84 مليار دولار من إجمالي إيرادات الشركة خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، وهو ما يعادل دفتر طلبات تجارية بقيمة تقارب سنتين من كل ما تبيعه الشركة. يتحول هذا الدفتر ببطء، حيث يُتوقع أن يتم تحويل حوالي 30% منه خلال اثني عشر شهرًا. زاد الرصيد المتراكم بنسبة 84% على أساس سنوي، ولكن فقط 25% دون احتساب OpenAI، والفجوة هي العقود الكبيرة مع OpenAI الموقعة خلال السنة المالية 2026. ما تغير هو من أضاف إليها: تقول الإدارة إن الزيادة التسلسلية الكاملة جاءت من عملاء خارج شركات نماذج الحدود. تعد مايكروسوفت 365 Copilot، والتي تجاوزت الآن 30 مليون مقعد مدفوع، ارتفاعًا من أكثر من 20 مليون في الربع المالي الثالث 2026، هي القراءة الأوضح لهؤلاء المشترين.
قيد مايكروسوفت ليس في الطلب: حسب تقريرها، لا يزال الطلب من العملاء يتجاوز السعة المتاحة، وقد استمر ذلك لعدد من الأرباع. لذا فإن بناء القدرات يعيق الإيرادات. أضافت الشركة 31 مركز بيانات عبر خمس قارات في الربع المالي الرابع 2026، و88 عبر السنة المالية، وعلى مدار تلك السنة، خفضت أوقات الانتقال من الرصيف إلى التشغيل لأجهزة GPU الجديدة في أكبر مناطقها بنسبة تقارب النصف. تقول الإدارة إن مكاسب الكفاءة يتم استغلالها في الربع الذي تُحقق فيه. نمت إيرادات Azure بنسبة 43% كما تم الإبلاغ عنه في الربع المالي الرابع 2026 مقارنة بـ 40% كما تم الإبلاغ عنه في الربع المالي الثالث 2026، وتوجيه الإيرادات للربع المالي الأول 2027 هو حوالي 45% بالعملة الثابتة، وهو ليس نفس الأساس. تم شراء تلك التسارع من خلال العائد، وليس من خلال الطلبات الجديدة. إن الحالة الإيجابية التي تعتمد تمامًا على بناء واحد هي اقتراح مختلف عن محفظة Trefis عالية الجودة، التي لا تعتمد على عدد قليل من أكبر أسماء التكنولوجيا لتحقيق عوائدها.
المكافأة على كونك محقًا ليست صغيرة: حققت MSFT أكثر من 30% خلال شهرين أربع مرات منذ عام 2010، كان أبكرها في عام 2015. الشك هو ما إذا كان البناء سيأكل العائد الذي يخلقه. كانت النفقات الرأسمالية 41 مليار دولار في الربع المالي الرابع 2026، وهو رقم يحمل بالفعل تسعير مكونات أعلى. مقابل ذلك، توجيه الإدارة لإيرادات السنة المالية 2027 والدخل التشغيلي نحو نمو مزدوج الرقم مع انخفاض هوامش التشغيل السنوية بأقل من نقطة واحدة، حتى مع توقعها أن تنمو النفقات الرأسمالية مرة أخرى.
هوامش التشغيل على مدار الاثني عشر شهرًا الماضية هي بالفعل 46.8%، وهو مستوى يساوي ذروته في السنوات الثلاث الماضية، لذا فإن التوجيه يطلب من الشركة التنازل عن أقل من نقطة واحدة من أعلى مستوى في ثلاث سنوات بدلاً من العودة نحو واحد. من المتوقع أن تنخفض إيرادات Windows OEM والأجهزة في النطاق العالي من المراهقين في السنة المالية 2027 وفي العشرينات المنخفضة في الربع المالي الأول 2027، وهذه الضغوط موجودة بالفعل في نفس التوجيه. البقاء داخل تلك النقطة يجعل الحالة الإيجابية حقيقية؛ فقدان المزيد يعني أن القدرة يتم شراؤها بسعر أسوأ مما تم الإعلان عنه. إن فحص الشركات التي يستمر توجيهها في الارتفاع هو المكان الذي تظهر فيه الإجابة أولاً.
إن شركة تنفذ هذا بشكل جيد لا تزال تمثل موقعًا واحدًا، وليس نظامًا للتراكم. تم بناء محفظة Trefis عالية الجودة بشكل مختلف، حيث توزع العمل عبر مجموعة من الأعمال المبنية على القواعد. تتمتع تلك المحفظة بسجل حافل من تجاوز الثلاثة مؤشرات الرئيسية - S&P 500، وS&P Mid-cap، وRussell 2000.